移动版

中航三鑫:转型高端特种玻璃值得期待

发布时间:2010-09-14    研究机构:东兴证券

事件:

近日,我们对中航三鑫(002163)进行了实地调研,并参观了公司在海口的四条已建和在建生产线,与公司董秘姚婧女士和公司分管海南新线建设的张总进行了充分的交流,要点如下:

问题1:公司的海南3号线生产的在线low-e玻璃相比国内主流的离线low-e玻璃有何优势?

首先,在镀膜工艺上两者具有显著不同,在线low-e的镀膜温度在600至680摄氏度之间,经过化学变化后,膜液(主要含硅)在这个温度下直接成为玻璃表面的一部分,之后可方便的进行运输或者深加工等;离线low-e的镀膜温度只有280至310度之间,膜液(含银)与玻璃表面只进行了物理结合,这层膜镀好后必须在24小时内(最迟不能超过48小时)做成中空,否则就会氧化,并且这种离线low-e玻璃也无法进行钢化处理,因为对玻璃进行钢化处理时,温度达到600度以上,离线方式镀的膜就失效了,因此无法做钢化处理(建设部规定民用建筑玻璃超过1.5平米以上必须做钢化处理)。

其次,离线low-e的这种工艺绝对了工厂只能根据订单做规定尺寸及膜系的中空镀膜玻璃,而无法事先量产再根据需要做成所需尺寸的中空玻璃,因此离线low-e玻璃的产能利用率相对较低(公司在大亚湾的离线low-e生产线去年的产能利用率不到70%);而在线low-e玻璃可以量产,再做成所需尺寸的产品,无需担心产品在囤积或运输过程中氧化变质,但同时也决定了在线low-e玻璃的颜色和性能较为单一。

基于是否可以量产的原因,两种镀膜工艺生产出的产品,单位生产成本相差较多:在线low-e每平米比离线low-e每平米成本约便宜10多元。

同样基于是否可以量产的原因,在线low-e玻璃更容易应用于民用建筑。开发商通常在楼房封顶后进行门窗的招标,量完窗户规格后限期完成,离线low-e较低的产能利用率常常无法满足这种短期内的产量要求。

另外,在线low-e玻璃生产线一旦开动,就不能停,每天运行费用高达70万元,一旦放水冷修,损失高达上亿元,一般运行12年才会停下来进行检修。

问题2:海南2号线引进的TCO玻璃竞争力如何?

公司引进PPG的TCO玻璃生产线处于国际领先水平,国内尚无法生产这种玻璃,基本靠进口(价格非常高),因此该品种玻璃的利润率水平非常高,即使未来公司量产后引起该品种玻璃的价格出现一定幅度的下降,依然可以保持较高的盈利能力。

欧美薄膜电池厂商对这种玻璃的品质要求也非常高,通常会委托权威的检测机构对供应商产品进行检测(检测工艺不对外透露),一旦送检失败,欧美薄膜电池厂商的大门将永久关闭。国内一些声称可以生产TCO玻璃的厂商由于生产的TCO玻璃用超白浮法玻璃的性能指标只能达到建筑级别而达不到光伏级别(光伏级超白浮法玻璃对含铁量要求不大于90-100ppm,建筑级只要求不大于150ppm;并且光伏级超白浮法玻璃要求雾度低于5欧姆,国内厂商通常这项指标达不到要求),遭遇送检失败的情况。公司引进PPG的TCO玻璃生产线技术,设备和工艺(引进过程中最重要的环节),并且PPG可以保证公司生产出的产品达到欧美检测机构的要求。

问题3、公司给国外公司(海南前三条线为PPG公司的技术,四号线为DTEC公司提供)的技术提成情况如何?

公司给PPG的技术提成情况为:普通玻璃提销售收入的2.75%(包括普通的本体着色玻璃,特殊色系如海洋蓝、黑和深灰提4%),在线low-e玻璃和tco玻璃提销售收入的5%,合同有效期为10年;海南的4号线没有技术提成。

问题4、公司将特种玻璃生产基地建在海南的利弊情况?

海南地区天然气资源丰富,作为生产玻璃的燃料成本较低。且公司凭借与海口市政府良好的合作关系,签订了1.6元/立方米的较低协议价,合同期5年,从10年上半年4月份海南1号线投产起计算。明年预计有小幅上涨,但成本优势依然明显。

公司在海南文昌有可供海南四条线使用40年以上(按4条600吨特玻生产线年用量约60万吨计算)的硅砂矿开采权,运输成本低廉。

但在海南集中建线的风险在于天气因素的不确定,公司产品销售基本靠海运,遇到台风等恶劣天气无法正常运输产品时,会造成库存急剧增加及压船情况,存在一定的经营风险。

问题5、公司已投产的大亚湾离线low-e玻璃和海南1号线的运行情况?

大亚湾离线low-e玻璃线一季度效益不是很好,主要是公司在离线low-e方面尚无知名度,产品价格低,单个客户需求量少,而品种要求多,而公司只有一条离线low-e线,无法像南玻那样在多条线之间进行协调合作生产,导致单位生产成本较高;目前利润率已有一定程度的回升,但效益不如海南一号线。

海南1号线今年6月份送样,7月份开始供货产能利用率达80%并开始盈利,8月份已经满产且毛利约500万元左右,主要客户为福耀玻璃,其它还有三星等客户;目前9、10月份订单已排满,预计全年净利超过1千万。

问题6、公司大股东中航工业集团对公司的支持力度如何?

7月底,中航工业集团会议绝对,今后集团内部的幕墙工程将以中航三鑫为主(集团旗下还有中航幕墙公司,今后将考虑并入中航三鑫),并将公司作为集团新材料(特种涂料,碳纤维等)拓展的主要载体,同时继续保持保持公司民营企业的灵活机制,作为集体内部体制创新的一块试验田。

另外,中航工业集团在资金方面对公司的支持力度也较大。中航工业集团正准备发50亿元的长债,贵航也在做中期票据的发行申请(3到5亿的规模),这些资金可根据需要为公司提供低息贷款。

结论:

1、公司未来两年将逐步从传统的幕墙工程公司转型为高端特种玻璃生产商,公司引进的高端特种玻璃生产线从生产设备,制造工艺到原料配方均由PPG公司提供,保证了公司特种玻璃生产线的品质将达到国际领先水平;同时公司还与PPG签订了排他性协议,也就是说,PPG公司与公司合作后,不会再将“在线low-e镀膜节能玻璃生产工艺技术”,“全氧燃烧”,“超白太阳能TCO玻璃玻璃技术”及“薄片玻璃生产工艺技术”等世界领先的玻璃制造技术转让给其它公司。结合国内玻璃生产企业的技术水平,及上述高端玻璃在国内市场的需求和价格情况,我们认为,公司引进的这几条生产线具有较高的盈利能力,生产线建成达产后相应公司整体盈利能力将有明显提升。

2、我们认为公司转型特种玻璃生产商的主要风险因素在于公司给予PPG公司的技术提成期限长达10年,且提成比例的基数是销售收入而不是净利润,我们对公司引进的这几条高端玻璃生产线在5年在国内保持较高的竞争力是比较有信心的,但是第5至10年的经验风险会逐渐增加。因此,我们目前最关心的是公司在PPG公司的帮助下如何尽早建成这几条生产线并达产。

3、由于公司在海南的部分产品(如TCO,航空玻璃灯)目前国内供应主要依赖进口,因此目前价格较高,考虑到公司量产后,这些产品的价格有一定程度的下滑;同时,我们暂不考虑中航工业集团将其旗下的幕墙公司业务进行整合对公司相关业务的影响。预计公司10年至12年每股收益分别为0.154元,0.532元和1.097元,对应的PE分别为105.7,30.59和14.83,给予推荐评级。

申请时请注明股票名称